电量增长收入提升，成本增加压制盈利增长。公司发布 2024年年报，2024年公司实现营业收入 868亿元（同比+5.2%），归母净利润 108亿元（同比+0.8%）。2024年量增价降核电收入同比+5.5%，但成本同比+9.8%，导致核电毛利率降至 43.6%，主要由于机组并网导致燃料成本和折旧提升，阳江、台山运行满五年开始计提乏燃料处置金。利率下降、汇兑收益带动财务费用下降 9.4%，投资收益、其他收益提升，但阳江#5和台山#1所得税优惠到期导致所得税增加，营业外支出增加，导致业绩仅微增。2024年公司拟每股分红 0.095元，分红率 44.4%，对应最新收盘价 A 股股息率 2.6%，H 股股息率 4.2%。 装机投产电量增长，市场化电价下降。根据公司投产公告，防城港#4于 24年 5月底并网、台山#1于 23年 11月底重新并网，装机提升叠加利用小时数同比提升 205小时，全年控股上网电量同比+7.15%。但由于市场电价下降 3.85%，导致平均上网电价同比-1.57%，2025年广东广西电价大幅下降，预计对公司电价和利润有较大影响。 核电盈利稳健，看好中长期成长分红价值。根据公司年报，截至 2024年底公司控股装机 31.80GW，在建核准装机 19.41GW（包括集团委托建设机组），公司拟发行可转债募资 49亿元，用于核电建设，预计2025-2029年公司分别投产 1、2、2、1、1台机组，惠州、苍南机组有望陆续注入。公司规划 2035年装机达到 70GW，较当前装机提升一倍以上，成长空间广阔。核电商业模式类似水电，远期分红能力强。 盈利预测与投资建议。预计 25~27年归母净利润分别为 107/115/124亿元，按最新收盘价对应 PE 为 17.3/16.0/14.8倍。参考同业估值给予A 股 25年 22倍 PE，对应 4.64元/股合理价值，考虑 AH 溢价比，给予中广核电力 3.18港元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。政策风险；电价风险；多基地安全稳定运行的风险。

核心观点：来水好转电量提升，业绩稳健增长。公司发布三季报，2024Q1-3公司实现归母净利润44.22亿元（同比+15.10%），其中Q3归母净利润21.20亿元（同比+21.55%），主要系雅砻江电量提升带动投资收益增长，前三季度公司实现投资收益45.05亿元（同比+11.01%），同时公司水电主业因来水好转电量提升，前三季度收入同比提升6.48%，同时由于可转债转股及利率下行，公司财务费用同比下降26.74%，自有业务利润提升，资产负债率降至32%。 来水好转电量提升，预期Q3雅砻江利润增速环比提升。去年7月雅砻江电量低基数，今年三季度来水改善带动雅砻江电量提升，我们测算Q3雅砻江水电发电量同比增长26%，其中7月、8月、9月分别同比+89%、+23%、-8%。2023Q3由于枯水雅砻江电价同比增长14.7%，达到0.289元/千瓦时，而2021Q3、2022Q3分别为0.247、0.252元/千瓦时，整体呈上升趋势，去年电价基数较高，今年电量恢复正常的同时，电价或有所承压。 水位偏高增强调节能力，雅砻江大渡河成长性出色。当前雅砻江水电站三大调节水库接近蓄满，高水头高蓄能保障枯水期发电量，同时明年调节能力提升将进一步增发电量、平滑丰枯期比例并提高电价，雅砻江中游水电陆续进入建设、水风光也将成为雅砻江主要业绩增长点，公司拟分批向雅砻江注资72亿元。大渡河多个在建水电站即将投产，叠加弃水改善业绩弹性较大。公司自建银江水电站预计于2025年投产，中选屏山抽水蓄能电站（1.2GW）。 盈利预测与投资建议。预计24~26年公司归母净利润分别为51/55/62亿元，按最新收盘价对应PE分别为17.4/16.0/14.3倍。雅砻江水电业绩稳健增长，大渡河将进入投产高峰。参考同业估值，给予公司2024年20倍PE估值，对应20.78元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。来水波动；上网电价调整风险；投资收益波动等。

装机增长、降本增效，2024H1业绩同比提升22%。公司发布24年中报，24H1公司实现营业收入68.87亿元（同比-9.79%），归母净利润10.95亿元（同比+22.03%），其中Q1/Q2归母净利润分别为6.19/4.76亿元（同比+22.94%/+20.86%），公司电力业务收入稳定，毛利率提升，但运维等业务收入降低导致总收入下降。同时公司积极降本增效，虽然资产负债率提升至73.61%（同比+2.21pct），但财务费用同比降低6.5%，此外少数股东损益同比下降10%，带动业绩稳定提升。公司拟中期分红3.26亿元，分红率29.83%，对应最新收盘价股息率2.4%。 风光装机稳定增长，拟定增募资发展新能源。截至2024H1，公司清洁能源装机占比75.86%，较2023年底75.41%进一步提升0.45pct，考虑公司无新增煤电装机，存量煤电装机3.3GW，预计上半年公司新增清洁能源装机约0.25GW，叠加23H2投产新能源装机0.52GW，24H1公司风光收入同比增长2.1%，光伏毛利率同比-2.36%，风光毛利润同比-0.2%。根据公司定增公告，公司积极发展氢能储能，拟定增募资不超过55.39亿元，用于大安风光制绿氢合成氨项目及其他新能源项目。 容量电价+辅助服务，公司火电盈利持续改善。公司火电装机调峰能力出色，东北作为最早推动辅助服务市场建设的区域，调峰补偿力度较大，辅助服务收入稳定，有助于稳定公司火电盈利。24年执行容量电价及煤价下降后，公司煤电及供热业务盈利持续改善，24H1煤电、供热毛利率分别同比+3.4%、+12.9%。 盈利预测与投资建议。预计公司2024~2026年归母净利润分别为11.4、13.2、14.6亿元，按最新收盘价对应PE分别为12.1、10.4、9.4倍。 公司新能源稳定增长，火电容量+调峰稳定盈利。参考同业，给予公司24年15倍PE估值，对应6.15元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。项目建设不及预期；煤炭价格波动，上网电价调整等。

公司拟发行可转债募资，保障核电机组建设。 公司发布公开发行可转债预案公告，拟募资不超过 49亿元，用于陆丰 5、 6号机组建设根据公司财报及投产公告，截至 2024年 5月末，公司在运装机 31.76GW，在建+核准 10台机组合计 12.06GW，其中陆丰#5、 #6为公司自行建设，预计总投资 409亿元，也是此次可转债募资方向；宁德#5、 #6由联营企业宁德第二核电建设（公司持股 43%），宁德#5已于 7月 28日开工，惠州、苍南 6台机组由集团委托公司管理在建。除此次募资外，截止 Q1公司资产负债率仅 60%，未来自有资金融资空间充裕。 多机组并网贡献增量，业绩稳健增长。 根据公司财报，因防城港#3于2023年 3月投产、 及平均利用小时数提升， 2023年公司控股核电发电量同比+7.3%，带动 23年利润同比提升 7.64%， 2024Q1实现归母净利润 36.04亿元（同比+3.38%）。 2023年 11月底台山#1重新并网、2024年 5月防城港#4投产， 2024年两台核电机组贡献电量增量。根据公司经营公告， 上半年因大修影响，公司发电量仅同比提升 0.08%。 核电公用事业化加速， 看好核电长期分红价值。 国务院连续两年分别核准 10台机组， 核电核准常态化保障中长期成长空间， 公司规划 2035年装机达到 70GW， 较当前装机提升一倍以上。 此外，核电商业模式类似水电，远期分红能力强，成长空间广阔，公用事业化加速。 盈利预测与投资建议。 预计 24~26年归母净利润分别为 120/128/140亿元，按最新收盘价对应 PE 为 21/20/18倍。参考同业估值给予 A 股24年 22倍 PE，对应 5.24元/股合理价值，考虑 AH 溢价比，给予中广核电力 3.57港元/股合理价值，维持“买入”评级。 风险提示。 政策风险；电价风险；机组大修时间高于预期风险。

二季度业绩盈利29亿元，火电、风电利润承压。公司发布2024年中报，上半年实现营收1188亿元(同比-5.7%)，归母净利润74.5亿元（同比+18.2%，Q1、Q2分别为46、29亿元）。分板块税前利润，Q1、Q2煤电盈利28、12亿元，折度电3.1、1.5分/度，环比下降预计为非供暖季煤耗增加等影响，计算Q2煤耗环比提升25克/千瓦时、影响度电2.5分；上半年绿电盈利53亿元(同比+5.0%)，其中Q2风电盈利同比下降23%、考虑为利用小时数下降致电量减少影响。上半年经营现金流236亿元(同比+71.5%)，投资现金流净流出225亿元(同比+6.3%)。 看好净资产持续修复，容量及辅助服务稳定盈利。2024H1公司还原后的归母净资产为559亿元(不含永续债796亿元)、较上年末增长6.4%。 展望后续，来自辅助服务的稳定利润快速增长，根据公司年报及官网，2023年辅助服务净收入27亿元(同比+85%)、2024Q1为9亿元，容量电价稳定执行(单季度20亿元+)，当前ROE延续持续修复净资产。 上半年新增风光装机3GW，期待下半年持续放量。根据中报，2024H1控股装机达139GW，其中风光为32GW，占比升至23%；上半年新增风、光1、2GW。根据年报，2024年计划资本支出802亿元，其中风光为649亿元，占比达八成以上，预计公司绿电装机继续保持高增。 盈利预测与投资建议。预计2024~2026年EPS分别为0.70、0.80、0.90元/股（若考虑永续债影响则为0.52、0.62、0.72元/股），最新收盘价对应PE为11.42、9.94、8.88倍。火电盈利有望企稳，电改推进重塑价值。参考可比公司估值，给予2024年13倍PE，对应9.05元/股合理价值，对应H股5.28港币/股合理价值（参考AH股溢价比），维持A/H股“买入”评级。 风险提示。煤价持续上行风险；利用小时、项目建设不及预期风险。