事件：公司发布2025年半年度业绩预增公告，预计2025H1实现归母净利润10.96亿元～11.32亿元，同比增加3.65亿元～4.02亿元（yoy+50%-55%）；预计2025Q2实现归母净利润8.62亿元～8.98亿元，同比增加55.84%-62.44%。1-5月国内水泥需求持续下行，Q2公司重点销售区域水泥价格仍同比增加，叠加煤炭价格下行，公司水泥熟料盈利或有所改善。 受房地产投资持续下滑叠加基建投资增速环比收窄等影响，2025年1-5月，全国水泥产量6.59亿吨，同比减少4%，其中，公司国内产能分布的重点领域湖北/云南/湖南水泥产量分别同比+4.48%、-7.53%、-6.08%。从水泥价格来看，4月以来国内需求持续疲软，供给侧错峰不及预期，叠加成本端煤炭价格下行，水泥价格一路下跌，2025Q2全国/湖北/湖南/云南PO42.5散装水泥均价同比分别-12元/吨、38元/吨、30元/吨、48元/吨，环比Q1分别-20元/吨、-30元/吨、-30元/吨、-29元/吨。此外，2025Q2动力煤均价为550.31元/吨，同比-22.73%，环比Q1-12.30%。Q2公司重点销售区域水泥价格同比仍处于高位，叠加煤炭价格同比下滑，预计公司水泥熟料产品盈利同比仍有所改善。 海外水泥销量或同比增加，煤炭价格下行盈利有望提升。 6月27日，华新南非公司Simuma工厂2号窑仅用9个月时间，就完成了一次精准的“外科手术式”技术升级改造，水泥熟料日产从1500吨提升至4000吨，还配套建设9兆瓦余热发电，新增年产100万吨水泥粉磨站、替代燃料处理及喂料系统等改造项目。2024年，公司签约尼日利亚水泥产能1060万吨/年及巴西骨料产能880万吨/年，莫桑比克纳卡拉工厂3000吨/日水泥熟料生产线新建项目建成投产，均将在2025年贡献产量。预计2025H1公司海外水泥销量同比增加，叠加煤炭价格下行，技改后提质增效，公司海外水泥销售盈利有望提升。 水泥协会提出反内卷，供给侧优化助力水泥价格和盈利修复。7月1日，中国水泥协会发布《关于进一步推动水泥行业“反内卷”“稳增长”高质量发展工作的意见》，提出要切实推动水泥行业熟料生产线备案产能与实际产能的统一，对于实际产能大于备案产能的企业，尽快按《实施办法》补齐产能差额并完善备案、环评、能评等相关手续，依法依规按备案日产能和年产能组织生产。短期内，部分企业减产或整改导致供给收缩，支撑水泥价格企稳回升；中长期来看，通过遏制无序扩产和低价竞争，行业供需关系改善，叠加落后产能出清，水泥企业产品价格和盈利水平有望逐步修复。近年来，水泥行业供给侧围绕去产能、环保升级、结构优化等核心目标持续发力，包括控制产能规模、将水泥行业纳入碳排放权交易、推动备案产能与实际产能统一、排放标准收紧等，均有望助力水泥行业价格和盈利逐步修复。 投资建议：目前，国内水泥需求仍处下行通道，供给侧反内卷或助力水泥企业价格和盈利改善。公司加速国际化布局，海外营收和业绩贡献均有望进一步增加。一体化战略持续推进，高毛利率骨料业务有望持续增厚公司业绩。预计2025-2027年公司整体营收分别为363.52亿元、396.97亿元和430.37亿元，分别同比增长6.24%、9.20%和8.41%；预计2025-2027年公司归母净利润分别为24.25亿元、26.96亿元和30.47亿元，分别同比增长0.36%、11.18%和13.03%，对应2024-2026年PE分别为11.2倍、10.0倍和8.9倍，给予2025年13倍PE，对应6个月目标价15.2元。 风险提示：宏观经济波动；政策执行不及预期，下游需求回暖不及预期；海外业务拓展不及预期；错峰生产执行不及预期；市场竞争加剧；成本端价格上涨。

公司发布2024年年报和2025年一季报2024年公司实现全年营收77.16亿元，同比-35%；归母净利2.57亿元，同比+539%；扣非归母净利1.64亿元，同比+177%。2025年Q1实现营收15.37亿元，环比-14%，同比-17%；归母净利0.82亿元，环比-20%，同比+452%；扣非归母净利0.69亿元，环比+33%，同比+787%。 民爆业务盈利提升，锂价下行拖累业绩。2024年公司毛利合计12.89亿元，其中民爆行业12.33亿元，同比+14%，锂盐业务-0.03亿元。 2024年锂业务毛利率-0.07%，同比-5.69pct。民爆业务毛利率37.8%，同比+5.95pct。 民爆业务：市场拓展+原辅材降本，看好海外矿服前景盈利显著提升：2024年，公司子公司民爆集团实现净利润6.91亿元，同比+24.4%。公司在产能有效释放同时，积极拓展爆破业务，业务规模同比上升。硝酸铵等主要原辅材价格同比下降，推动民爆业务盈利增长。 海外矿服发展前景广阔：未来，公司将依托在民爆领域的成本及效率优势、扎根于津巴布韦和澳洲的区位优势，加大在非洲和澳洲区域民爆业务的拓展力度，实现海外矿服业务迅速发展，为公司民爆业务带来新的增长点。 锂业务：产销量大幅增加，综合产能进一步提升锂价下行拖累业绩。2024年公司子公司兴晟锂业、雅安锂业、国理公司净利润合计亏损约5亿，主要受锂价下行拖累。 量：产销均大幅增加，锂盐产能持续提升。2024年全年，公司锂盐产、销量分别为4.83、4.80万吨，分别同比+55%、63%。公司现有锂盐综合设计产能9.9万吨（碳酸锂3.6万吨+氢氧化锂6.3万吨），预计2025年下半年将建成一条3万吨氢氧化锂产线，建成后公司锂盐综合产能将达到近13万吨。 自给率：Kamativi二期正式投产，自给率有望进一步提升。Kamativi二期于2024年底基本建成，采选规模折合锂精矿约35万吨。自主锂矿建成极大缓解公司对外购矿的依赖，有助于优化成本结构，据2025-08-03投资者活动记录，受产能爬坡以及非洲到国内运输周期影响，25年一季度公司锂业生产仍以外购矿为主，预计二季度锂精矿自给率将有所提升。投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营业收入分别为89.26、108.00、111.81亿元，实现净利润7.38、9.50、11.97亿元，对应EPS分别为0.64、0.82、1.04元/股，目前股价对应PE为17.8、13.8、11.0倍。公司维持“增持-A”评级，6个月目标价15.5元/股，对应25年PE为24倍。 风险提示：锂价大幅波动，需求不及预期，项目进展不及预期

事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入2567.62亿元（yoy-6.61%），归母净利润51.51亿元（yoy-14.51%）。 Q1营收/归母业绩同比承压，在手订单充足助力业绩释放。 2025Q1，公司实现营收2567.62亿元，同比下降6.61%，营收下降或主要系下游传统业务领域需求疲软所致。2025Q1，公司实现归母净利润51.51亿元，同比下降14.51%，归母净利润降幅高于营收降幅主要因毛利率同比下降所致，2025Q1公司毛利率同比下降0.28pct。截至2025年3月末，公司未完合同额合计7.86万亿元，约为2024年公司营收的7.4倍，公司在手订单充足，未来营收业绩增长具备坚实订单基础。 盈利能力略有下降，期间费用率基本稳定，现金流同比改善。 2025Q1，公司期间费用率4.15%（同比-0.08pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.06pct/0.15pct/+0.02pct/+0.12pct/。受毛利率同比下降影响，2025Q1公司销售净利率2.38%（同比-0.20pct）。2025Q1，公司经营性现金流净流出389.47亿元，同比少流出76.47亿元，公司现金流同比改善。 境外新签合同额同比高增，绿色环保/铁路工程/矿山开采工程新签订单增速亮眼。 2025Q1，公司新签合同额4928.45亿元（yoy-10.50%），其中境内新签4486.82亿元（yoy-13.17%），境外新签441.64亿元（yoy+30.10%），境外新签合同额占比约8.96%。分产业看，2025Q1，公司工程承包/绿色环保/工业制造/房地产开发/物资物流/新兴产业新签合同额分别为3710.14亿元/490.06亿元/78.21亿元/185.61亿元/368.76亿元/25.76亿元，分别同比18.72%/+77.05%/+13.47%/+35.33%/+8.33%/-32.84%。绿色环保业务新签合同同比高增主要因公司加大项目的承揽，加快转型升级步伐所致；房地产开发新签合同额同比高增主要系核心城市市场表现同比改善，顺销项目成交规模同比增幅较大。工程承包业务中，公司铁路工程新签合同额同比高增66.25%，主要因铁路项目招标总量增加，矿山开采工程新签合同额同比高增139.26%，主要系公司不断强化境内外涉矿项目的承揽，实现订单快速增长。盈利预测和投资建议：考虑行业需求变化和公司经营目标计划，我们下调公司盈利预测，预计2025-2027年营业收入分别为1.08万亿元、1.10万亿元和1.11万亿元，分别同比增长1.50%、1.30%和1.30%，归母净利润分别为224.7亿元、227.3亿元和229.9亿元，分别同比1.15%、1.14%和1.15%，动态PE分别为4.7、4.7、4.6倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价9.08元，对应2025年PE为5.5倍。 风险提示：基建投资不及预期，化债推进不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。

事件： 公司发布 2025年一季报， 2025Q1公司实现营业收入5553.42亿元（yoy+1.1%），归母净利润 150.13亿元（yoy+0.6%）。 Q1营收/归母业绩同比增长， 新兴业务营收同比高增。 2025Q1，公司实现营收 5553.42亿元，同比增长 1.1%， 营收实现同比正向增长，主要系公司强化项目全周期履约管理，推进重点项目落地实施，叠加主动拓展客户资源储备，全力以赴保障项目交付进度与品质等因素所致。 各业务营收及增速为：房建 3649亿元（yoy-0.2%）、基建 1283亿元（yoy+0.5%）、地产开发 537亿元（yoy+15.5%）、勘察设计 23亿元（yoy-11.3%）。 此外， 公司加速布局战略性新兴产业， 2025Q1实现营收453亿元，同比高增34.2%，营收占比达 8.2%。 从区域看， 2025Q1公司持续强化属地深耕和协同出海，境外实现营收 239亿元， 同比增长 8.5%。 2025Q1，公司实现归母净利润 150.13亿元，同比增长 0.61%，归母净利润增速略低于营收增速主要因毛利率同比小幅下降所致。 毛利率承压， 期间费用率控制有效， 现金流同比改善。 2025Q1，公司销售毛利率为 7.85%（同比-0.24pct）。 各业务毛利率及变化为： 房建 6.09%（同比-0.09pct）、基建 8.55%（同比-0.43pct）、地产开发 19.18%（同比-2.31pct）、勘察设计 8.70%（同比-2.07pct）。 2025Q1，公司期间费用率 3.65%（同比-0.11pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.06pct/持平/-0.07pct/-0.09pct，公司期间费用率控制有效。 受毛利率下降影响， 2025Q1公司销售净利率 3.23%（同比-0.02pct）。 2025Q1，公司经营性现金流净流出 958.52亿元，同比少流出 7.43亿元，现金流同比改善主要因公司持续推进收款攻坚行动， 抓住地方政府化债契机，加大资产盘活力度所致。 房建业务结构持续优化，基建新签订单同比高增。 2025Q1， 公司新签合同额 12702亿元，同比增长 6.9%。 2025Q1，房建新签合同 7799亿元，同比下降 3.3%，其中保障房/教育设施/工业厂房新签合同额分别同比+43.8%/+27.5%/7.5%，房建业务结构持续优化。 2025Q1，基建业务新签合同 4206亿元，同比高增 40.0%，其中能源工程/市政工程/水务及环保/水利水运新签合同分别同比+96.6%/+44.4%/+31.2%/+29.3%。 公司为全球建筑工程龙头企业，房建工程业务结构持续调整，合同质量稳步提升， 基建业务抢抓细分领域发展机遇，市场竞争力不断增强， 订单增长势头强劲，助力未来营收/业绩增长。 投资建议： 预计公司 2025-2027年营业收入分别为 22855.7亿元、 23815.6亿元和 24720.6亿元，分别同比增长 4.5%、 4.2%、3.8%，归母净利润分别为 485.4亿元、 508.8亿元和 530.1亿元，分别同比增长 5.10%、 4.83%和 4.17%，动态 PE 分别为 4.7、 4.4、4.3倍，给予“买入-A”评级， 6个月目标价 6.49元，对应 2025年PE 为 5.5倍。 风险提示： 基建投资不及预期， 化债推进不及预期， 项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨

事件： 公司发布 2025年一季报， 2025Q1公司实现营业收入2485.64亿元（yoy-6.21%），归母净利润 60.25亿元（yoy-19.46%），扣非归母净利润 55.53亿元（yoy-22.54%）。 营收业绩有所承压，房地产开发营收高增。 2025Q1公司实现营业收入 2485.64亿元（yoy-6.21%），营收下降或因市场需求疲软叠加公司调整策略严控投资规模影响所致。 各板块营收及增速分别为：基建 2167.96亿元（yoy-7.99%）、设计咨询 46.70亿元（yoy-2.21%）、装备制造 62.46亿元（yoy-5.77%）、房地产开发 66.71亿元（yoy+59.48%）、其他业务 149.00亿元（yoy+3.15%），房地产开发营收实现同比高增。 2025Q1，公司实现归母净利润 60.25亿元（yoy-19.46%）， 归母净利润降幅高于营收降幅主要因毛利率下降叠加费用率增加所致。 毛利率同比下降，费用率有所增加。 2025Q1，公司销售毛利率为 8.46%，同比-0.12pct，其中，基建7.13%（同比-0.49pct）、设计咨询 22.48%（同比-1.12pct）、装备制造 19.27%（同比-1.98pct）、房地产开发 13.10%（同比-4.64pct）。 2025Q1，公司期间费用率 4.92%（同比+0.19pct），其中 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 同 比 +0.05pct/-0.16pct/+0.33pct/-0.05pct。 在毛利率下降和费用率增加双重影响下， 2025Q1公司销售净利率 2.64%（同比-0.39pct）。 2025Q1，公司经营性现金流净流出 773.99亿元，同比多流出 93.34亿元。 境外新签合同额同比高增， 在手合同充裕助力业绩释放。 2025Q1，公司新签合同额 5601.0亿元（yoy-9.9%），其中境内新签 4944.3亿元（yoy-13.6%），境外新签 656.7亿元（yoy+33.4%）。 分业务看， 工程建造/装备制造/特色地产/资产经营/资源利用/新兴业务新签合同额分别为 4214.3亿元/117.7亿元/69.2亿元/269.6亿 元 /64.5亿 元 /721.4亿 元 ， 分 别 同 比 -10.4%/-18.7%/+2.8%/+123.7%/-16.7%。截至 2025年 3月末，公司未完成合同额 7.23万亿元，较上年末增长 5.1%，公司在手合同充裕，助力未来营收/业绩释放。 盈利预测和投资建议： 考虑行业需求变化和公司经营目标计划，我们下调公司盈利预测， 预计 2025-2027年营业收入分别为 1.13万亿元、 1.15万亿元和 1.17万亿元，分别同比增长-2.30%、 1.80%和 1.50%，归母净利润分别为 268.9亿元、 272.8亿元和 275.7亿元，分别同比增长-3.56%、 1.45%和 1.04%，动态 PE 分别为 5.1、5.0、 5.0倍，给予“买入-A”评级， 6个月目标价 6.0元，对应 2025年 PE 为 5.5倍。 风险提示： 基建投资不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。

事件： 公司发布 2024年报和 2025年一季报， 2024年，实现营收121.05亿元（yoy-2.97%），归母净利润3.32亿元（yoy+91.27%），扣非归母净利润 1.47亿元（yoy+234.34%）。 2025Q1，公司营收21.30亿元（yoy+3.12%），归母净利润 1.05亿元（yoy+123.33%），扣非归母净利润-1454万元。 2024年，拟向全体股东每 10股派发现金红利 3.20元（含税）同时以资本公积金转增股本方式向全体股东每 10股转增 4股，不送红股， 2024年公司现金分红占当年归母净利润比例为 50.81%（同比+2.22pct）。 工程业务拖累营收增速，家装墙面漆营收增长。 2024年，公司实现营收 121.05亿元（yoy-2.97%）， Q1-Q4各季度公司营收增速分别为 0.62%、 0.32%、 -7.87%和-3.45%， 公司整体营收下滑主要因工程墙面漆收入下降所致。公司各业务营收情况为：家装墙面漆营收 29.67亿元（yoy+12.75%）， 销量和均价分别yoy+12.65%/持平； 工程墙面漆营收 40.84亿元（yoy-12.65%），销量和均价分别 yoy-2.17%/yoy-10.89%； 基辅材营收 32.69亿元（yoy+1.25%），销量和均价分别 yoy+31.22%/yoy-22.78%； 防水卷材营收 13.19亿元（yoy+4.95%）， 销量和均价分别 yoy+10.68%/-5.16%； 装饰施工营收 2.60亿元（yoy-40.80%）。 公司家装墙面漆营收增长， 主要因公司拓展新渠道、加大投入推广和加强分销渠道管理； 工程墙面漆需求下行，公司销售量价齐跌；基辅材和防水卷材销量同比快速增长。 2024年，公司归母净利润 3.32亿元，同比高增 91.27%，主要系费用率下降叠加减值减少所致。 Q4毛利率环比改善，费用率下降/减值减少致净利率提升。 2024年，公司销售毛利率 29.60%（同比-1.91pct）， 其中 Q4公司毛利率 32.50%（环比+3.82pct、同比+0.44pct）， 2024年公司毛利率下滑或主要因工程墙面漆单价下降影响， Q4毛利率环比改善或由于家装墙面漆（环比+4.64%）和防水卷材（环比+1.27%）平均售价环比提升所致。 2024年各业务毛利率及变化为：家装墙面漆 46.94%（同比-0.75pct）、工程墙面漆 32.93%（同比-5.19pct）、基辅材 18.87%（同比+0.41pct）、防水卷材 14.17%（同比-1.08pct）、装饰施工-2.70%（同比-12.02%）。 2024年，公司期间费用率为 25.71%（同比-0.47pct ）， 销 售 / 管 理 / 财 务 / 研 发 费 用 率 分 别 为 同 比 -0.78pct/+0.35pct/-0.07pct/+0.04pct。 2024年，公司资产+信用减值合计约 3.4921亿元，同比减少 1.62亿元。费用率下降叠加减值减少， 2024年公司销售净利率 2.59%（同比+1.17pct）。 2024年，公司经营性现金流 10.09亿元（yoy-28.37%），主要因期内货款收回减少及支付货款增加所致。 Q1营收增长，政府补助致归母业绩高增，毛利率和现金流同比改善。 2025Q1，公司营业收入 21.30亿元（yoy+3.12%）， 其中家装墙面漆营收/销量/均价分别同比+8.03%/+11.41%/-3.05%，工程墙面漆营收/销量/均价分别同比+9.40%/+23.29%/-11.08%，基辅材营收/销量/均价分别同比+4.20%/+29.22%/-19.46%；防水卷材营收/销量/均价分别同比-21.26%/-15.62%/-6.66%。 2025Q1，公司归母净利润 1.05亿元（yoy+123.33%），公司归母业绩同比高增，主要因毛利率同比提升叠加费用率减少所致。 期内，公司收到政府补助1.46亿元，剔除非经常损益影响， 2025Q1公司扣非归母净利润-1454万元。 2025Q1，公司毛利率 31.05%，同比+2.67pct， 毛利率提升主要因主营产品主要原材料采购单价同比下降所致，家装/工程墙面漆原材料采购单价 yoy-19.27%、基辅材原材料采购单价yoy-8.26%。 2025Q1，公司期间费用率 31.46%（同比-2.40pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-1.59pct/-0.27pct/-0.29pct/-0.26pct。 2025Q1，公司销售净利率 4.96%，同比持平。 2025Q1，公司经营性现金流净流入 1.10亿元（yoy+141.53%），现金流同比大幅改善主要因支付货款减少所致。 C 端向高端零售转型多模块高增长，持续完善小 B 渠道建设。 公司为国内涂料优质龙头品牌，涂料产品性能、产品种类、经营规模、渠道覆盖范围位居行业前列，在坚持涂料优势地位基础上，不断丰富产品线、完善产品服务体系，胶黏剂、基辅材、防水材料等新产品成长迅速。在零售业务方面，公司持续推行全渠道营销建设，大力发展新经销商客户的同时不断向高端零售转型。公司零售焕新模式成熟， “马上住”、仿石漆及艺术漆业务新招客户均增长显著，零售多模块均形成高利润、高增长态势。 在工程业务方面，公司重点拓展央国企、城投城建、工业厂房等新型赛道，深入布局旧改焕新、科教文卫、酒店等小 B 应用场景，并加速下沉县级市场，完善小 B 渠道网络建设。同时，公司充分发挥渠道协同，推动非涂料业务稳步增长。 投资建议： 预计 2025-2027年公司营业收入分别为 133.69亿元、 146.74亿元和 160.16亿元，分别同比增长 10.44%、 9.76%和9.15%，归母净利润分别为 8.09亿元、 9.59亿元和 11.25亿元，分别同比增长 143.80%、 18.54%和 17.24%，动态 PE 分别为 31.7倍、 26.7倍和 22.8倍。给予“买入-A”评级， 6个月目标价 53.90元，对应 2025年 PE 为 35倍。

事件：公司发布2025年一季报，2025Q1公司实现营业收入62.46亿元（yoy+5.09%），归母净利润8.42亿元（yoy+2.46%）。 Q1营收/归母业绩同比增长，持续推进涂料业务布局。 2025Q1，公司实现营收62.46亿元，同比增长5.09%，公司营收实现同比正向增长，或主要系两翼业务营收增长所致。2025Q1，公司实现归母净利润8.42亿元，同比增长2.46%，归母净利润增速低于营收增速或主要因公司费用率增加叠加投资收益同比减少。公司发布公告，同意子公司北新涂料在安徽省安庆市投资建设年产2万吨工业涂料生产基地项目，目标市场以中部地区安徽、河南、湖北、湖南、江西5省为主，专注于生产工业设备、石油石化、桥梁等工业工程防腐涂料，开发船舶及汽车涂料，助力北新涂料开拓华中、西南市场。随产能建设完成达产，公司涂料业务市场竞争力有望进一步提升，助力营收/业绩规模增长。 Q1毛利率同比提升，费用率增加/投资收益减少致净利率下滑。 2025Q1，公司销售毛利率为28.94%，同比提升0.29pct。2025Q1，公司期间费用率13.69%（同比+0.26pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比+1.03pct/-0.20pct/-0.06pct/-0.51pct。 2025Q1，公司投资收益1535万元，同比减少2272万元，主要因公司所属子公司到期理财产品同比减少。在以上多重因素影响下，2025Q1公司销售净利率13.68%（同比-0.27pct）。2025Q1，公司经营性现金流净流出2.22亿元，同比多流出1.96亿元，主要系去年同期根据嘉宝莉股权转让协议，原股东回购部分应收账款，导致2024Q1经营活动产生的现金流入增加所致。 “一体两翼”战略布局有效，拟实施股权激励。 公司“一体两翼”战略布局有效，营收和业绩表现维持一定韧性。石膏板主业龙头地位稳固，三大主系列品牌龙牌、泰山和梦牌定位不同市场群体，阶梯化产品体系实现份额和利润的稳定。同时积极开拓家装、县乡等渠道，推动涵盖水电木瓦油的家装全产品体系辅材，进军家装领域，未来毛利率和现金流有望改善。2024年初完成嘉宝莉重组，公司涂料业务产能布局由华北地区扩展至全国，2024年末重组大桥油漆，本次同意子公司投资建设2万吨工业涂料，进一步丰富工业涂料产品体系。2025年1月，公司发布2024年限制性股票激励计划(草案)，股权激励业绩考核目标为2025-2027年扣非业绩复合增速超20%，彰显公司长期发展信心。 盈利预测和投资建议：公司为石膏板行业绝对龙头，积极开拓家装、县乡等渠道，并持续开发高端产品，稳固行业地位。同时，公司加速拓展防水和涂料业务，营收快速增长，中长期成长可期。 我们预计2025-2027年公司营业收入分别为288.14亿元、314.00亿元和337.54亿元，分别同比增长11.6%、9.0%和7.5%，实现归母净利润43.44亿元、49.75亿元和55.80亿元，分别同比增长19.1%、14.5%和12.1%，动态PE分别为11.5倍、10.0倍和8.9倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价37.18元，对应2025年14.5倍PE。 风险提示：政策执行不及预期，下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；产品升级不及预期；原材料价格大幅上涨。

事件： 公司发布 2024年年报和 2025年一季报， 2024年公司实现营业收入176.47亿元，同比-33.10%，实现归母净利润 8.35亿元，同比+9.69%，实现扣非归母净利润 7.46亿元，同比+19.01%。 拟向全体股东每 10股派发现金红利 2.99元（含税） , 预计共分配股利 4.29亿元，占合并报表 2024年归母净利润的 51.36%。 2025Q1公司实现营业收入35.19亿元，同比-28.21%，实现归母净利润 2.32亿元，同比+7.78%，实现扣非归母净利润 2.31亿元，同比+9.25%。 高基数下营收下滑， 境外新签合同额高增。 2024年公司实现营收 176.47亿元， yoy-33.10%,在 2023年高基数（yoy+40.92%）基础上，公司营业收入同比下滑，营收下滑主要由于国内冶金行业承压，国内业务营收大幅下滑，同时海外业务营收有所收缩， 2024年公司国内、海外营收分别 yoy-44.72%、-13.21%，占比分别为 52.15%、 47.85%（同比+10.96pct）。 公司全年新签合同额为 196.7亿元， yoy+2.12%,其中境内和海外新签合同额分别 yoy-60.94%、 +54.17%，境外新签合同额同比高增，占比超 80%，未来公司海外营收占比有望进一步提升。 2024年公司归母净利润为 8.35亿元，同比+9.69%， 远超营收增速，主要由于毛利率的大幅改善。 毛利率/净利率显著提升，经营性现金流改善。 公司 2024年毛利率为 14.50%，同比+5.71个 pct， 其中境内、海外业务均实现毛利率的大幅提升， 毛利率分别为 15.26%（同比+5.76pct）、 13.67%（同比+6.09pct），根据公司公告， 2025年公司将继续加强项目成本管控，同时加大具备竞争优势的工艺技术推广力度，毛利率有望维持持续修复。公司 2024年净利率为4.95%，同比+1.90pct,提升幅度小于毛利率提升水平，主要由于期间费用率提升、 信用减值损失增加和投资收益减少所致。期内公司期间费用率为 6.71%，同比+2.70pct,主要由于管理/研发费用率提升；公司投资收益、信用减值损失分别同比-62.16%、3.74%。 2024年公司经营性现金流改善，净流入 15.04亿元，同比+9.95%。 2025Q1盈利持续改善， 经营性现金流流出收窄。 公司 2025Q1实现营收 35.19亿元， yoy-28.21%,实现归母净利润2.32亿元， yoy+7.78%,盈利能力同比持续提升，其中综合毛利率为 13.75%，同比+3.16pct，净利率为 6.82%，同比+2.26pct。期内公司经营性现金流为净流出 16.35亿元，较 2024Q1净流出27.92亿元大幅收窄。截至 2025Q1末，公司在手未完工合同额+已签订未开工合同额合计为 410.1亿元，为 2024年总营收的 2.3倍，公司在手订单充足，或保障 2025年业绩持续增长。 盈利预测和投资建议： 公司是全球优质的冶金工程领域全过程服务商， 低碳冶金技术行业领先，为首批国内出海的冶金工程龙头企业，海外项目执行管理经验丰富，海外业务快速发展。 加入宝武集团有望赋能低碳技术提升、 项目资源和国际化经营。 目前在手订单充裕， 盈利能力明显改善，海外业务占比提升，均为未来业绩释放奠定基础,公司多年实施高分红政策，长期股东回报优势突出。 预计 2025-2027年公司营业收入分别为 191.89亿元、205.44亿元和 219.34亿元，分别同比增长 8.7%、 7.1%和 6.8%，归母净利润分别为 9.14亿元、 9.95亿元和 10.76亿元，分别同比增长 9.4%、 8.9%和 8.2%， 动态 PE 分别为 10.4倍、 9.5倍和 8.8倍。 给予“买入-A”评级， 6个月目标价 7.64元，对应 2025年 PE为 12倍。 风险提示： 钢铁行业低碳转型不及预期；低碳冶金技术研发及商业化推广不及预期；钢铁企业固定资产投资不及预期；海外项目推进受阻风险；项目回款风险；汇率波动风险；盈利预测不及预期等。

事件：公司发布2025年一季报，2025Q1年公司实现营业收入5.85亿元（yoy+23.70%），归母净利润0.70亿元（yoy+76.97%）。 单季度营收增速超20%，归母净利润同比高增。 2025Q1年公司实现营业收入5.85亿元（yoy+23.70%），Q1单季度营收同比增速为自2022年以来的同期最高水平，或由于公司在手订单饱满，两大主营业务预应力材料和混凝土制品业务期内或均实现营收增长。2025Q1公司实现归母净利润0.7亿元，同比高增76.97%，经营韧性十足。公司业绩增速远高于营收增速，主要由于毛利率改善，同时期间费用率控制有效。 毛利率同比提升，费用率大幅下降。 2025Q1公司销售毛利率为23.82%，同比+1.92pct，或主要由于公司业务结构持续优化显成效，高附加值预应力钢材产品和高毛利混凝土制品业务营收占比或呈同比提升态势。期内公司销售净利率为12.48%，同比大幅提升4.06pct，主要受益于毛利率提升和期间费用率的大幅下降，期内公司期间费用率为9.76%，同比-5.58pct，其中销售/管理费用率同比-4.34pct/-1.13pct。公司2025Q1盈利水平同比改善显著，且高于2024年的整体毛利率和净利率水平。 盈利预测和投资建议：预应力钢材龙头全产业链布局，业绩连续高增迈入快速成长期。 公司为预应力钢材和轨道板领域的民营龙头，技术、品牌、资源实力突出，产品矩阵丰富，深入布局预应力钢材产品上下游，多业务支撑长期发展。公司提升高附加值高毛利产品占比，业务结构优化，盈利能力持续改善，2023年、2024年和2025Q1各期实现业绩的连续同比高增，迈入快速成长阶段。目前国内财政定调积极，铁路建设、公路桥梁和水利建设等基建领域需求持续增长，短期公司主营业务增长具备需求和订单支撑，中长期受益于行业细分产品渗透率提升、海外业务布局和新能源投资等多元业务的业绩增厚，预计公司2025-2027年分别实现营业收入36.51亿元、42.22亿元和48.04亿元，同比增长19.6%、15.6%和13.8%；归母净利润为3.31亿元、4.33亿元和5.25亿元，同比增长39.8%、30.8%和21.2%；PE分别为17.5倍、13.4倍和11.0倍。我们看好公司成长，给予公司“买入-A”评级，2025年20倍PE，6个月目标价7.74元。 风险提示：宏观经济大幅波动，下游需求不及预期，订单获取不及预期，海外业务拓展不及预期，CRTSIII型高铁轨道板需求测算不及预期，盈利预测不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧，新能源业务不及预期。

事件： 公司发布 2024年报， 2024年公司实现营业收入 30.54亿元（yoy+11.10%），归母净利润 2.37亿元（yoy+37.94%）。 拟向全体股东每 10股派发现金红利 0.8元（含税）， 公司现金分红占合并报表中归属于上市公司股东的净利润比例为 36.26%。 预应力材料业务结构优化， 高铁轨道板/智能装备营收同比高增。 2024年公司实现营业收入 30.54亿元（yoy+11.10%）， 两大主营业务板块均实现营收同比正向增长，其中预应力材料产业营收为 24.25亿元， yoy+6.03%,混凝土制品及配套服务业务营收为 4.00亿元，yoy+31.07%。在业务占比上，预应力产业营收占比为 79.40%，混凝土制品板块营收占比为 13.10%，同比+2.00pct，营收占比进一步提升。 期内公司预应力材料板块积极拓展高附加值产品市场，此板块实现归母净利润 1.74亿元，同比高增 55.93%，远高于板块营收增速，体现预应力业务结构优化成效。 混凝土制品板块中，高铁轨道板、地铁轨道板营收分别同比增长 125.83%、 5.79%， 智能化装备收入同比增长148.87%，板块实现归母净利润 0.69亿元，同比+21.78%，业绩占比为 29.18%，高毛利业务业绩占比高于营收占比。 盈利能力显著提升，归母业绩快速增长。 2024年， 公司毛利率为 18.46%（同比+3.39pct）， 主要由于预应力材料和混凝土制品板块毛利率均同比提升， 同时高毛利率混凝土制品业务营收占比提升。 经计算， 期内公司预应力材料和混凝土制品业务毛利率分别为 16.23%（同比+3.16pct）、 29.11%（同比+0.74pct），净利率分别为 7.18%（同比+2.30pct）、 17.25%（同比+1.60pct）。其中预应力材料板块的细分产品钢丝、钢绞线、钢板、棒业务毛利率均同比提升，分别为 16.66%（同比+3.39pct）、15.91%（同比+2.94pct）、 13.78%（同比+1.95pct），或主要由于高附加值产品轨道板钢丝、超高强钢绞线和桥梁缆索丝营收占比提升。 2024年公司期间费用率为 8.72%，同比+1.08pct，各项费用率均有提升。受益毛利率提升， 2024年公司净利率为 8.23%，同比+1.60pct，归母净利润同比高增 37.94%，为 2.37亿元。 经营性现金流出增加， 筹资性现金流大幅好转。 2024年公司经营性现金流净额为-1.06亿元，较上年新增流出 0.35亿元，若观察筹资活动现金流表现，由于承兑票据贴现和信用证福费廷同比增长，筹资活动现金流净额大幅增长至 2.06亿元，上年同期为净流出 0.90亿元，公司整体现金流表现有所改善。 截至 2024年底，公司应收账款为 18.10亿元，较 2024年初增加 4.43亿元，或主要由于公司业务规模扩大， 订单增长，其中 1年期及以内的应收账款为 16.57亿元，占比为 91.54%。 2024年末，公司资产负债率为 36.90%， 有息负债占负债比重为 50.20%。 盈利预测和投资建议： 预应力钢材龙头全产业链布局，订单饱满迈入快速成长。 公司为预应力钢材和轨道板领域的民营龙头，技术、品牌、资源实力突出，产品矩阵丰富，深入布局预应力钢材产品上下游，多业务支撑长期发展。提升高附加值高毛利产品占比，业务结构优化盈利能力持续改善。目前国内财政定调积极，铁路建设、 公路桥梁和水利建设等基建领域需求持续增长，短期公司主营业务增长具备需求和订单支撑， 中长期受益于行业细分产品渗透率提升、海外业务布局和新能源投资等多元业务的业绩增厚， 预计公司2025-2027年分别实现营业收入 36.51亿元、 42.22亿元和 48.04亿元，同比增长 19.6%、 15.6%和 13.8%；归母净利润为 3.31亿元、 4.33亿元和 5.25亿元，同比增长 39.8%、 30.8%和 21.2%； PE 分别为 16.9倍、 13.0倍和 10.7倍。 我们看好公司成长， 给予公司“买入-A”评级， 2025年 20倍 PE， 6个月目标价 7.74元。 风险提示： 宏观经济大幅波动，下游需求不及预期，订单获取不及预期，海外业务拓展不及预期， CRTSIII 型高铁轨道板需求测算不及预期，盈利预测不及预期，原材料价格上涨，行业竞争加剧，新能源业务不及预期。

老牌预应力钢材龙头竞争力突出，全产业链多元布局业绩高增。 银龙股份为老牌民营预应力钢材制造商，发展 47年以来形成技术、品牌、项目资源竞争力， 预应力钢材和混凝土制品板块齐头并进， 产品矩阵丰富， 多产品位居行业领军地位，深入布局上下游，形成产品/技术/生产设备/投资运营的全产业链业务模式， 服务铁路、轨交、水利、路桥等大基建领域和风电、光伏等新型能源领域。 2023年起，公司前期业务布局显成效，提升高附加值产品占比，订单饱满业务结构优化，连续 2年实现业绩同比高增，2023营收 27.49亿元，同比+11.57%，归母净利润 1.72亿元，同比+65.18%，净利率提升至 6.63%， 2024年前三季度实现归母净利润1.69亿元，同比+42.81%， 净利率提升至 8.14%， 预计 2024年归母净利润中位数同比增长 40%。 预应力钢材打造多层级产品体系，高附加值产品带动盈利提升。 公司预应力钢材产品包括钢丝、钢绞线等，具备由原材料端至产品端的研发实力，多种产品均为自主研发，且不断迭代升级，部分产品达到国际先进技术水平，在全国范围多点布局产能。公司采用传统产品和高附加值产品并行战略，打造多层级产品体系，近几年推出高附加值高毛利率产品，包括高强度桥梁缆索丝、混凝土用超高强钢绞线和轨道板用钢丝等， 并扩大高附加值产品应用占比， 2023年公司高强度桥梁缆索丝/钢绞线产品销量高增，超高强度混凝土用钢绞线初步实现对传统产品的替代， 2024年销量同比高增， 助力公司行业地位进一步提升，带动整体盈利能力明显改善。 混凝土轨道板多模式盈利，产能全国布局营收高增。 混凝土制品作为高毛利业务，为公司第二大主业，包括高铁轨道板、轨枕、地铁轨道板等产品。公司为高铁 CRTSIII 型轨道板的研发单位之一，此产品为我国自主知识产权轨道板产品， 逐步替代海外技术体系。公司在轨道板领域形成从轨道板钢丝材料供应、生产装备、生产服务输出至信息化管理和运维监测的一体化解决方案能力，创造多环节盈利点。通过独资和合资两种形式在高铁项目关键节点布局产能，目前利用产能区位优势积极开拓华北、华中、华南、华东地区项目，保障未来营收增长。 2023年公司混凝土制品营收实现翻倍增长，营收占比提升至 11.12%， 2024H1占比进一步提升至 15.72%，毛利率重回上升通道，且高于预应力材料水平，带动公司整体毛利率提升。 海外市场多元服务，探索新能源上下游。 公司实现预应力材料和铁路轨道产品两大主业的出海， 业务出口至 90多个国家和地区，主要出口至南亚、东南亚和中东区域，重点覆盖“一带一路”沿线市场，目前海外营收占比约为 30%， 产品应用于雅万高铁、马来西亚东沿海铁路等多个重大项目。 在海外高铁轨道板业务上，公司通过轨道交通制品的装备/产品/技术协同输出，为海外客户提供从材料到生产装备和技术的整体解决方案。公司正积极开拓海外项目订单，如中吉乌铁路，同时考虑未来的海外生产基地建设，受益“一带一路”沿线基建需求释放。 公司布局新能源领域上下游， 包括预应力材料产品供应和新能源项目投资运营，充分发挥协同效应， 带动预应力材料订单增长， 并新增新能源运营业绩贡献点。 财政定调积极基建政策存加码预期， CRTSⅢ型轨道板和高强度钢绞线渗透率有望提升。 2025年我国财政定调积极，为基建投资增长奠定资金基础，在美国对华关税政策下，我国出口承压，后续逆周期调节力度有望加大， 铁路、路桥、水利等或为拉动投资的重点板块。 2023-2024年我国铁路投资增速连续高增，未来几年铁路建设需求将持续释放。在铁路轨道板应用上， CRTSⅢ型轨道板具备替代海外技术体系的成本、施工及技术优势， 应用比例有望进一步扩大。 超高强度混凝土钢绞线对高铁线路工程整体造价带来缩减，性能和经济性优势明显， 渗透率有望提升。 我国水利管理业投资增速自 2024年 9月起维持 35%+的高位， 2025年将加快在建重大水利工程建设， 推动新一批项目尽早开工，水利投资有望保持增长， 带动 PCCP 管用钢丝需求释放。我国公路桥梁数量和里程连年增长，桥梁缆索迎来新建和存量更换需求。 投资建议： 公司作为预应力钢材产品领域的民营龙头，发展历史悠久，产能全国布局，产品种类多样， 并推出高附加值产品，产品竞争力突出，行业地位稳固。 深入布局预应力钢材产品上下游，多业务支撑长期发展。公司借助产能区位优势，积极开拓重大项目订单，同时高毛利产品占比提升驱动整体盈利改善。 目前国内财政定调积极，铁路建设、 公路桥梁和水利建设等基建领域需求持续增长，短期公司主营业务增长具备需求和订单支撑， 中长期受益于行业细分产品渗透率提升、海外业务布局和新能源投资等多元业务的业绩增厚。 公司积极调整业务结构，提高高附加值产品占比，自 2023年起， 业绩迈入快速成长期， 实现业绩连年高增。 我们看好公司成长属性， 预计 2024-2026年公司分别实现营收 31.12亿元、 36.76亿元和 42.20亿元，分别同比增长 13.2%、18.1%和 14.8%， 归母净利润分别为 2.41亿元、 3.27亿元、 4.28亿元，分别同比 40.6%、 35.8%和 30.7%， 对应 2024-2026年 PE 分别为 21.1倍、 15.5倍和 11.9倍。给予公司“买入-A” 评级， 2025年20倍 PE， 6个月目标价 7.65元。

事件：发布2024年年报，公司实现营业收入2.19万亿元，同比下降3.5%，归母净利润461.87亿元，同比下降14.9%；单四季度，公司营业收入5606.07亿元，同比下降5.67%，归母净利润64.84亿元，同比下降38.89%。2024年，公司拟向全体股东按每10股派发现金红利2.715元(含税)，叠加2024年中期向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），2024全年现金分红占归母净利润的24.29%（同比+3.47pct）。 收入业绩整体承压，Q4营收降幅有所收窄。 2024年，公司实现营业收入2.19万亿元，同比下降3.5%，受房地产行业深度调整及公司房建业务结构优化等内外部影响，公司营收同比下滑，Q1-Q4各季度公司营收增速分别为4.67%、1.16%、-13.62%、-5.67%，Q4公司营收降幅有所收窄。公司各业务营收及增速分别为：房建1.32万亿元（yoy-4.5%）、基建5509亿元（yoy1.0%）、房地产开发与投资3062亿元（yoy-0.8%）、勘察设计108亿元（yoy-7.9%）。2024年，公司归母净利润461.87亿元，同比下降14.9%，归母业绩增速下滑幅度大于营收增速主要系费用率增加和计提减值增加所致。 毛利率同比提升，现金流大幅改善。 2024年，公司销售毛利率为9.86%（同比+0.03pct），房建和基建施工业务毛利率均有所提升。各业务毛利率分别为：房建7.4%（同比+0.1pct）、基建10.0%（同比+0.2pct）、房地产开发与投资17.3%（同比-0.9pct）、勘察设计21%（同比-0.3pct）。2024年，公司期间费用率4.95%（同比+0.24pct），销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.06pct/+0.06pct/0.07pct/+0.05pct，其中公司销售费用同比增长14.4%，主要系地产业务加大广告投入，支付的广告费/业务宣传费/业务费/销售佣金等有所增长。2024年，公司计提资产+信用减值约200.904亿元，同比增加57.88亿元。在费用率增加和减值增加影响下，公司销售净利率2.87%（同比0.38pct）。2024年，公司经营性现金流净流入157.74亿元，同比增加43%，其中Q4经营性净现金流927.83亿元（yoy+238.85%），主要由于公司积极采取有效措施加强现金流管控所致。 房建业务结构持续优化，基建/境外新签合同增速亮眼。2024年，公司新签合同4.50万亿元，同比增长4.1%，其中境外新签合同2213亿元，同比增长19.0%。2024年，公司房建新签合同2.65万亿元（yoy-1.4%），其中工业厂房/教育设施新签合同分别增长16.0%/4.2%，房建业务结构持续优化；2024年，公司基建业务再获市场突破，新签合同1.41万亿元（yoy+21.1%），其中能源工程/水务及环保/水利水运新签合同分别同比增长85.6%/76.3%/8.6%。公司为全球建筑工程龙头企业，房建工程业务结构持续调整，合同质量稳步提升，工业厂房、科教文卫体设施、商业综合等公共建筑领域新签合同额合计占比提升至65.6%。 基建业务抢抓细分领域发展机遇，市场竞争力不断增强，能源工程、水务及环保、水利水运等领域保持快速增长，新签合同额合计占比提升至53.7%。 投资建议：预计公司2025-2027年营业收入分别为22855.7亿元、23815.6亿元和24720.6亿元，分别同比增长4.5%、4.2%、3.8%，归母净利润分别为485.4亿元、508.8亿元和530.1亿元，分别同比增长5.10%、4.83%和4.17%，动态PE分别为4.7、4.4、4.3倍，给予“买入-A”评级，6个月目标价6.49元，对应2025年PE为5.5倍。 风险提示：基建投资不及预期，化债推进不及预期，项目回款不及预期，海外项目推进不及预期，地方财政收紧，原材料价格上涨。

事件：发布2024年年报，2024年，营收62.67亿元（yoy-1.75%），归母净利润9.53亿元（yoy-33.49%），扣非归母净利润9.17亿元（yoy-28.08%）；2024Q4，营收24.94亿元（yoy-5.26%），归母净利润3.29亿元（yoy-41.09%），扣非归母净利润3.05亿元（yoy28.72%）。 工程业务下滑拖累整体营收，“同心圆”营收同比增长。 2024年，营收62.67亿元（yoy-1.75%），Q1-Q4各季度公司营收增速分别为11.19%、0.41%、-5.24%、-5.26%，或由于行业需求影响，公司营收增速逐季承压。各业务营收及增速分别为：PPR系列产品29.39亿元（yoy-1.72%）、PE系列产品14.23亿元（yoy6.90%）、PVC系列产品8.27亿元（yoy-8.09%）、防水净水及其他产品10.33亿元（yoy+12.94%），工程业务下滑或为整体营收承压的主要拖累项。2024年，公司归母净利润9.53亿元（yoy-33.49%），公司归母净利润降幅大于营收降幅，主要系毛利率下降/费用率增加/投资收益减少/减值增加多因素影响所致。 盈利能力承压，经营性现金流同比减少。 2024年，公司销售毛利率41.72%（同比-2.6pct），主要系市场竞争加剧叠加收购公司毛利率偏低影响所致，其中Q4销售毛利率40.56%（同比-4.32pct、环比-2.55pct）。各业务毛利率分别为：PPR系列产品56.47%（同比-1.61pct）、PE系列产品31.40%（同比-2.92pct）、PVC系列产品21.75%（同比-5.95pct）、防水净水等其他产品31.50%（同比-2.67pct）。2024年，公司期间费用率22.16%（同比+2.33pct），其中，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+2.10pct/-0.06pct/-0.10pct/+0.40pct，期内公司销售费用同比增加14.04%，主要系市场需求疲软，公司加大市场投入和推广力度。2024年，公司投资收益0.26亿元，同比减少1.61亿元，主要因合营企业东鹏合立的投资收益同比减少1.67亿元。 2024年，公司资产减值+信用减值合计约1.07亿元（同比+0.90亿元），主要系收购公司商誉减值准备增加7397万元。在以上多因素影响下，期内公司销售净利率15.32%（同比-7.59pct）。2024年，公司经营性现金流净流入11.47亿元（yoy-16.49%）。 分红比例同比大幅提升，长期投资价值凸显。2024年，公司拟向全体股东按每10股派发现金红利5.00元(含税)，叠加2024年中期向全体股东每10股派发现金红利1.00元（含税），2024全年现金分红占归母净利润的99%（同比+11.21pct）。公司作为高端零售PPR龙头企业，持续优化升级“产品+服务”模式，不断强化竞争优势，同时加快新业务培育和“同心圆”产业链拓展，防水业务市场快速渗透，净水业务积极探索可持续动销模式，期内公司零售业务市场份额稳步提升。工程业务，积极做好优化调整和风险防控，确保业务经营质量。同时，公司国际化战略有序推进，2024年境外营收同比增长26.65%。 盈利预测和投资建议：预计2025-2027年公司营业收入分别为65.81亿元、71.24亿元和77.08亿元，分别同比增长5.02%、8.24%和8.20%，归母净利润分别为10.51亿元、11.96亿元和13.44亿元，分别同比增长10.29%、13.83%和12.40%，动态PE分别为17.8倍、15.6倍和13.9倍。给予“买入-A”评级，6个月目标价13.2元，对应2025年PE为20倍。 风险提示：下游需求不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨等。

事件： 公司发布 2024年年报， 2024年实现营收 342.17亿元（yoy+1.36%），实现归母净利润 24.16亿元（yoy-12.52%）； 2024Q4实现营收 94.98亿元（yoy-0.98%），实现归母净利润 12.78亿元（yoy+43.94%）。拟按每 10股派息 4.6元（含税），现金分红比例达 40%。 需求不足致国内水泥营收承压，境外营收同比高增。 2024年公司实现营业收入 342.17亿元（yoy+1.36%）， Q1、 Q2、 Q3、 Q4各季度公司营收增速分别为 6.87%、 -0.54%、 1.78%和-0.98%。 2024年，公司主营水泥业务营收 180.31亿元（yoy-1.64%），其中，销量约5702万吨（yoy-1.99%），水泥销售均价约 316.21元/吨（同比+1.12元/吨），成本约 241.11元/吨（同比+10.34元/吨），吨毛利约 75.10元（同比-9.22元），毛利率约 23.75%（同比-3.01pct）。 2024年，受房地产开发投资持续下行及基建投资增速放缓等影响，下游需求不足，境内营收承压，公司全年境内营收为 261.74亿元， yoy-7.41%，海外业务进展显著，实现境外营业收入 79.84亿元，同比高增 46.79%。 全年毛利率仍承压， Q4盈利能力环比提升，归母业绩同比高增。 2024年，公司实现归母净利润 24.16亿元（yoy-12.52%），全年业绩同比下滑，主要由于毛利率下滑所致。 2024年，公司销售毛利率为 24.69%（同比-2.02pct）。 2024年，公司期间费用率 12.58%（同比-0.27pct），其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.12pct/+0.10pct/-0.06pct/-0.19pct。在毛利率下降影响下，2024年，公司销售净利率为 8.63%（同比-0.90pct）。分季度看，Q1、 Q2、 Q3、 Q4公司归母净利润同比增速分别为-28.43%、 -41.45%、-40.17%和 43.94%， Q4公司归母业绩同比大幅高增，或主要系资产处置收益同比增加（3.1亿元）叠加销售费用率（yoy-1.07pct）/财务费用率（yoy-2.69pct）同比下降所致。 2024Q4公司销售毛利率 26.41%，环比+1.67pct，或由于 2024Q4公司核心区域湖北水泥价格提涨落地带来盈利环比改善。 一体化发展成效显著，骨料销量/毛利率表现亮眼。 2024年公司一体化战略持续推进，骨料和混凝土业务营收持续增长，骨料在高毛利率基础上盈利进一步提升，成为稳定公司业绩的主要支撑之一。根据华新发布，非水泥业务营收占比达 45%， EBITDA 占比达 56%。 ①骨料业务， 2024年公司骨料业务实现营收 56.42亿元（yoy+5.18%），营收占比为 17.18%（同比+1.29pct） ,毛利占比为 23.27%（同比+2.50pct），销量 1.43亿吨（yoy+9.03%），销售均价 39.39元/吨（同比-1.44元/吨）， 吨毛利 18.88元/吨（同比+0.14元/吨），毛利率 47.92%（同比+2.04pct）。 ②混凝土业务，2024年公司混凝土业务实现营收 84.15亿元（yoy+9.97%），销量3181万方（yoy+16.65%），销售均价 264.55元/方（同比-16.05元/方），成本 232.75元/方（同比-4.41元/方），毛利率 12.02%（同比-3.46pct）。 境外水泥销售同比高增，新产线贡献业绩增量。 2024年公司海外业务营收 79.84亿元（yoy+47%），占整体营收比重约 23.33%（同比+7.22pct），海外水泥销量 1620万吨（yoy+37%），海外产能超2250万吨/年（yoy+8%）。此外，期内公司加速国际化布局，签约尼日利亚水泥产能 1060万吨/年及巴西骨料产能 880万吨/年，期内莫桑比克纳卡拉工厂 3000吨/日水泥熟料生产线新建项目建成投产，赞比亚奇兰卡工厂 2000吨/日水泥熟料生产线改 3000吨/日及恩多拉工厂 1217吨/日水泥熟料生产线改 2500吨/日项目、南非工厂 3300吨/日水泥熟料生产线改 5500吨/日项目、马拉维2000吨/日水泥熟料生产线新建项目、津巴布韦 30万吨/年粉磨站等项目顺利推进。截至 2024年底，公司海外累计运营及在建水泥产能突破 2500万吨，海外熟料产能排名全国第三， 2025年海外水泥销售和营收有望进一步增长。 国内水泥供需有所改善，海外业务维持快速发展，高毛利业务持续贡献业务。 目前，国内水泥需求持续处于下行期， 1-2月全国水泥产量 yoy-5.70%，较 1-12月降幅收窄 3.8pct，随地产下行至稳态水平，未来或迎来边际改善，叠加供给侧措施持续推进，水泥价格和盈利持续修复可期。海外市场，公司加速国际化布局，随公司新产线投产，后续营收和业绩贡献有望进一步增加。一体化战略持续推进，高毛利率骨料业务有望持续增厚公司业绩。此外，公司持续深耕 绿色低碳， 2024年 国内熟料综合能耗94.03kgce/t，同比下降 0.67kgce/t，达到标杆水平的窑线 31条，占比达到 63%。 投资建议： 预计 2025-2027年公司整体营收分别为 363.52亿元、 396.97亿元和 430.37亿元，分别同比增长 6.24%、 9.20%和8.41%；预计 2025-2027年公司归母净利润分别为 24.25亿元、26.96亿元和 30.47亿元，分别同比增长 0.36%、11.18%和 13.03%，对应 2024-2026年 PE 分别为 11.6倍、 10.4倍和 9.2倍，给予2025年 13倍 PE，对应 6个月目标价 15.2元。

事件： 公司发布 2024年年报，实现营业收入 21.39亿元，yoy+87.56%； 实现归母净利润 2.11亿元， yoy+26.30%；实现扣非归母净利润 1.79亿元， yoy+23.21%。 拟向全体股东每 10股派发现金红利 10.80元（含税），年度分红规模为 1.74亿元，分红率为 82.43%。 全年营收快速增长， Q4营收/业绩表现亮眼。 2024年公司实现营业收入 21.39亿元， yoy+87.56%， 营收同比高增主要由于集装箱涂料营收快速增长， 其中 Q1-Q4各季度公司营收增速分别yoy+31.02%、 +45.90%、 +177.39%、 +102.38%， 营收规模连续环比提升， Q4营收同比翻倍。 2024年公司实现归母净利润 2.11亿元（yoy+26.30%） ,增速低于营收增速表现， 主要由于产品价格同比下滑影响毛利率水平， 其中 Q1-Q4各季度归母净利润增速分别yoy-49.84%、 -19.68%、 +57.08%、 +507.81%， Q4归母净利润表现亮眼。 2024年公司整体毛利率为 20.70%，同比-9.62pct， 主要由于集装箱涂料和风电涂料毛利率均同比下滑，同时高毛利风电涂料营收占比大幅收缩。 集装箱涂料营收放量增长， 风电涂料价格 Q2起环比提升。 1)集装箱涂料： 2024年公司集装箱涂料营收为 17.26亿元，yoy+195.54%,主要受益于集装箱行业需求复苏，营收占比为80.77%（同比+29.51pct），其中销量为 11.14万吨（yoy+212.95%），平均售价为 1.55万元/吨（yoy-5.56%），毛利率为 16.90%（同比-0.14pct）。经计算， 2024Q1-Q4各季度平均售价分别为 1.48万元/吨、 1.54万元/吨、 1.57万元/吨、 1.56万元/吨，整体维持价格回暖态势，预计产品单季度盈利能力环比有所改善。 2）风电涂料： 由于风电装机需求放缓叠加风电涂料价格同比下滑， 2024年公司实现风电涂料营收 3.93亿元（yoy-23.03%） ,营收占比为18.37%（同比-26.40pct），营收规模逐季增长。全年销量为 1.28万吨（yoy+3.35%） ,平均售价为 3.07万元/吨（yoy-25.52%），毛利率为 37.52%（同比-10.36pct）。经计算， 2024Q1-Q4各季度平均售价分别为 3.58万元/吨、 2.93万元/吨、 2.96万元/吨、 2.98万元/吨，自 24Q2起，价格连续环比提升。市场竞争加剧和需求下滑双重影响下，公司风电涂料价格同比大幅下滑，但毛利率仍维持高位水平。 期间费用率控制效果显著，现金流表现改善明显。 2024年公司期间费用率为 8.38%（同比-4.63pct），销售/管理/研发/财务费用率分别同比-1.12pct/-1.67pct/-1.77pct/-0.07pct，各项费用率均同比下降。 2024年公司经营性现金流净流入 0.55亿元， 筹资活动中应收票据贴现收到现金 1.43亿元， 去年同期公司经营性现金流净额为-0.41亿元，现金流表现同比大幅改善，主要由于公司营收规模大幅增长，销售商品、提供劳务收取的现金增加。 受公司毛利率大幅下降影响， 2024年公司销售净利率为 9.86%，同比-4.78pct,但由于费用率控制有效，净利率下滑幅度远小于毛利率。 产能扩建彰显发展信心， 集装箱涂料+风电涂料龙头地位稳固，船舶涂料+光伏涂层创造未来新增量。 公司为工业涂料行业高壁垒细分领域的优质龙头，产品技术优势突出，下游优质头部客户资源丰富，产品力、品牌力和涂装服务能力打造行业竞争力，在集装箱和风电叶片涂料领域市占率快速提升。 公司上市后进行产能扩建，截至 2025年底，产能有望达到 23.6万吨，较 2024年初的 9万吨产能大幅增长，彰显业务发展信心。 2024年， 公司集装箱涂料突破 2大客户， 正式进入全球第一大集装箱租赁公司 TIL（Triton International Limited）及全球第六大航运公司 ONE（Ocean Network Express）的合格供应商名录，成为其指定供应商之一，未来市占率有望进一步提升。风电涂料成功进入 NORDEX供应链，服务海外整机厂客户有所突破，板块增长有望受益于国内 2025年风电行业景气度上行，同时塔筒涂料或逐步释放业绩。 在新业务领域，船舶涂料认证稳步推进， 部分产品测试取得阶段性成果， 并成立船舶涂料市场营销中心。 期内公司成功收购科思创太阳能涂层业务知识产权，为海外并购开端，为公司带来新的增长极。 盈利预测和投资建议： 预计 2025-2027年公司营业收入分别为18.87亿元、 20.91亿元和 23.77亿元，分别同比-11.8%、 10.8%和 13.7%，归母净利润分别为 2.63亿元、 3.20亿元和 3.74亿元，分别同比增长 24.8%、 21.3%和 17.3%，动态 PE 分别为 17.7倍、14.6倍和 12.5倍。 给予“买入-A”评级， 6个月目标价 55.4元，对应 2025年 PE 为 23倍。 风险提示： 下游需求回暖不及预期；新产品推广不及预期；新业务拓展不及预期；市场竞争加剧；原材料价格大幅上涨；产能建设不及预期等。